地产股估值优势明显 龙头股更具投资价值

　　程洲：供求关系的变化将使房价上涨趋势在今年四季度减缓，地产股目前的股价有足够的安全边际。

　　曾昭雄：短期看，地产股可能有交易性机会，但大周期已过，除了波段性参与，我们并不看好地产股。

　　吴志辉：地产股走势与市场情绪有很大关系，未来管理规范、精细化运作的地产公司会有更好的机会。

　　近日，国家统计局发布今年9月份70个大中城市房价数据，房价仍然保持上涨态势，其中北上广深四个一线城市房价同比涨幅更是超过20%。房价的持续上涨，也使得不少城市今年的房价调控目标面临困境，日前深圳和北京也相继出台“深八条”和“京七条”以应对。

　　不过，与房价快速上涨不同，今年以来地产股股价却持续低迷，主要地产股市盈率普遍低于10倍。

　　地产股市场表现何以与房价如此背离？未来房价是否还会保持目前增速？新一届政府调控思路与以往有何不同？地产股还有哪些投资机会？就此，证券时报记者采访了国泰基金基金管理部副总监、国泰金马基金、国泰金泰基金经理程洲、深圳市明曜投资管理公司董事长曾昭雄和世联地产集团首席分析师吴志辉。

　　房价涨势将趋缓

　　证券时报记者：您对当前房价上涨势头和未来房价走势怎么看？

　　程洲：70个大中城市房价指数自2012年10月起持续回升，环比涨势在今年3月份达到高点，4月份之后房价上涨趋势仍在延续，但是环比涨势趋缓。从结构上来看，一线城市房价上涨的力度明显大于二、三线城市，北上广深四大城市房价的同比涨幅遥遥领先。

　　供求关系决定房价走势。全国土地市场从去年四季度开始升温，根据开发周期推算（拿地到开盘1年左右），新房供给量在今年四季度将明显增加。需求方面，短期由于按揭贷款略有收紧，需求难以出现相应的增加。据我们的跟踪及测算，重点城市的去化周期在进入9月份之后逐步上升，目前一线城市去化周期恢复至12个月，二线城市去化周期恢复至17个月左右。供求关系的变化将使得房价上涨趋势在今年四季度减缓。

　　曾昭雄：房价的持续上涨存在不理性的因素。未来房价会出现波动调整，三、四线城市的波动会超过一、二线城市。

　　房价走势与供求关系、土地财政等因素有关。地价不断走高，今年前三季度全国土地出让金额超过2万亿元。在城市土地供应当中，工业用地和市政用地约占七成，住宅用地仅占三成。未来土地财政、各类土地供应比例等都会影响房价走势。

　　吴志辉：今年以来，一、二线城市房价涨幅较大，三、四线城市涨幅倒没有那么大。未来几年，房价增速的中枢会逐步下移，地产企业净利率会遭遇天花板，政策调控也是一个重要的影响因素。

　　调控预期压制股价

　　证券时报记者：您怎么看房价与地产股股价的关系？房价走势何以与地产股股价走势明显背离？

　　程洲：由于缺乏连续性的房价统计数据，房价与地产股股价的关系难以量化测算。根据历史数据，地产股股价的相对收益与重点城市销量的同比增速成正比，这种正比关系一直延续到2012年底。

　　进入2013年，销量持续向好的同时地产股股价却持续弱势。我们认为主要原因有两个：一方面，2013年政府换届之后，中央政府未曾公开表态房地产的调控基调，地产政策的走向并不明朗。同时，由于房地产市场从2012年初复苏至今已经接近两年，房价今年出现了快速上涨，市场对政策调控的预期加强，也压制了地产股估值。

　　另一方面，市场炒作题材丰富，大量资金撤离具有政策不确定性的房地产板块，而转向以创业板为代表的前景可以憧憬的板块。

　　曾昭雄：虽然房价不断上涨，但地产上市公司的毛利率已经在下降。对地产企业来说，以土地为代表的成本涨幅更大，地价涨幅超过房价涨幅，建筑工人工资在上涨，融资成本在上涨。楼市的持续火热，实际上地方政府的获利超过开发商。

　　房地产行业盈利最好的时候已经过去，市场也已经预期到地产行业的大周期，在由繁荣走向衰退。房价反映的是当下的情形，股价则更多体现市场对于未来的判断。

　　吴志辉：地产股走势向下，与市场情绪有很大关系，市场担忧未来地产行业的增长性以及政策调控，地产股的盈利能力也面临着不确定性。这些因素压低了地产股的估值。

　　调控寻求长效机制

　　证券时报记者：您对“深八条”、“京七条”怎么看？新一届政府的地产调控思路与以往有何不同？

　　程洲：“深八条”、“京七条”呈现两个共同的特点：一是均是城市自主决策；二是与以往不同，均强调增加供给而非以往的一味打压需求。

　　从近期重点城市政策走向上来看，我们认为调控思路与以往相比已经发生了明显变化：一、由于不同城市的地产市场有所不同，中央层面可能不会再出台全国性政策，或只是做出基本规定，具体由地方自主抉择；二、采取遵循市场规律的长效机制。我们猜想“长效机制”有可能是双轨制，即政府来保障低端，中高端交由市场，限价、限购等行政性政策未来有可能取消。

　　吴志辉：中央政府的调控思路已经发生了明显变化，以前多以行政手段从需求端调控，现在则明显感觉是从供需平衡的市场化手段去调控，只有供需平衡，才能更好抑制房价上涨。

　　另外，过去往往是一刀切式调控。但实际上，一、二线城市与三、四线城市的情形不同，三、四线城市调控压力小，一、二线城市调控压力大，因为一些城市今年的房价调控目标并未完成。

　　曾昭雄：与以往多使用行政调控相比，现在的政府思路可能更倾向于市场调节，未来会有长效调控机制。

　　估值优势明显

　　证券时报记者：目前，地产股的估值优势较为明显，您觉得投资价值如何？哪一类地产股值得投资？

　　程洲：今年以来地产股持续下跌，估值水平已经接近2008年的低点，以万科为例，2014年的市盈率接近6倍，净资产价值法估值已经折价33%。从价值上来看，地产股目前的股价有足够的安全边际。

　　针对地产股的低估值，市场上有部分理解是未来行业增速前景下降。我们对行业的增速做过研究测算，行业的发展确实已经过了高点，但在未来3~5年全行业10%左右的增幅还是可以期待，其中，由于集中效应，龙头公司20%~30%的增速也是可以预期的。目前的地产股具有较高的投资价值。

　　三中全会政策明朗之后，市场的过度悲观预期会有所修复。未来具有投资价值的仍将是成长性好的公司，如经营模式成熟、享受集中度提升收益的龙头类公司，以及经营模式独特、享有特有资源的公司。

　　曾昭雄：短期看，地产股可能有交易性机会，但是，由于大周期已过，除了波段性参与，我们并不看好地产股。

　　吴志辉：目前很多地产企业仍然是很粗放式的管理，未来管理规范、精细化运作的地产公司会有更好的机会，龙头企业的集中度会提升。