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　　龙力生物:纤维素燃料乙醇空间广阔上调评级至“买入”

　　龙力生物 002604

　　研究机构：申银万国证券 分析师：刘晓宁,宫衍海 撰写日期：2013-08-29

　　投资要点:

　　技术+渠道+政策优势为公司纤维素乙醇发展保驾护航,市场空间巨大产能扩张在即。汽车尾气污染催化油品升级,燃料乙醇市场空间巨大,测算15年潜在需求将达1140万吨,将超过政府20年千万吨规划利用规模。国家已禁止新建粮食乙醇项目,并鼓励纤维素乙醇发展。公司是国内唯一纤维素乙醇产业化厂商,12年5月获国家燃料乙醇定点资格,已与中石化开展合作确保乙醇汽油销售渠道,在国家及地方政府协调下未来合作有望拓展至中石油和山东地炼,乙醇汽油也有望从当前93#推广至97#汽油。2代乙醇属于国家重点支持方向,下半年税收优惠及财政补贴有望逐步落实。此外公司资产负债率仅31.6%,手持现金约15.5亿元,短期具备产能扩张实力。

　　低聚木糖成长空间逐步打开,规模优势有望扩大。低聚木糖具备防龋齿、润肠通便、调节血脂等功效,09年国内市场容量约1.5万吨,且增长较快,而同期产能仅5000多吨,市场缺口很大。公司高纯度低聚木糖产品盈利能力强,且技术领先几乎不存在竞争,综合毛利率始终保持64%~65%,毛利占比70-80%是公司主要盈利来源。目前公司已确立在保健品、动物食品等领域的领先优势,并逐步向乳品、功能性饮料、医药等细分市场渗透,13H低聚木糖销量继续保持增长,预计全年可达3900吨,新建6000吨产能预计13-15年逐步放量,为公司大举进军燃料乙醇市场、向新能源企业转型提供坚实后盾。

　　投资评级与估值:假设13-15年燃料乙醇销量3.4、3.9、4.8万吨,按照乙醇补贴750元/吨保守测算,预计13-15公司EPS分别为0.50、0.68、0.88元,对应14年PE24倍,给予“买入”评级。若不考虑乙醇补贴,预计公司13-15年EPS0.37、0.54、0.70元。考虑到国家大气污染防治政策不断升级,公司2代燃料乙醇政策补贴有望落实,未来2代乙醇汽油推广有望加速市场空间广阔。同时,13年底公司高毛利产品低聚木糖新产能投放,纤维素乙醇→木质素→沼气发电产业链实现联产,成长空间成本优势逐步显现。此外,淀粉与淀粉糖业务盈利性较差,不符合公司发展战略,产能有望逐步收缩。