家电行业：竞争格局将有助于行业龙头强者恒强

　　一、事件概述

　　2012年，志高控股实现营业总收入88亿元，同比下降5.8%；实现归属于上市公司股东净利润9,206万元，去年同期亏损1.38亿元；基本每股收益1.09分，去年同期是-1.67分。我们结合志高控股年报分析有以下观点。

　　二、分析与判断

　　与领导品牌格力相比，志高竞争力仍有明显差距

　　我们认为：在渠道占比、均价提升、毛利水平、研发实力这四个方面，格力经过多年的发展积累具备强大的竞争力，与行业中小企业的差距有望越拉越大。

　　志高国内KA渠道销售占比达25%，与格力相比对渠道依赖性高。报告期内，志高国内KA渠道销售额12亿元，占国内总销售额的25%，而格力在KA渠道销售的占比仅为10%左右。格力在品牌力方面的优势使得其对家电连锁的依赖性较低，而志高在品牌方面竞争力较弱。

　　志高产品均价较格力相比差距较大。志高家用空调2012年销售均价（含补贴）1,724元，同比下降3.8%。据我们粗略计算，格力空调均价在2,300元～2,500元之间，志高较格力均价相差600～800元。同时，格力由于在竞争格局、产品竞争力等方面的优势，每年销售均价都有提升。

　　志高毛利水平一般，与龙头企业相比仍有一定差距。报告期内，志高毛利率为16.1%，提升2.7个百分点。格力电器三季度毛利率接近25%，较志高高出近10个百分点，规模优势和提升产品均价是格力维持较高毛利率水平主要原因。

　　志高研发费用率和绝对额较格力相比均差距很大。2012年志高研发费用7,700万元，同比减少6%，占营业收入比例仅为0.9%，格力2012年研发费用超过40个亿，研发费用率为4%。虽然公司较为重视技术研发，且在云空调方面取得了较好市场认可度，但研发实力仍无法与行业龙头相比拟。

　　家用空调销量及均价下降，是造成志高收入下降的主要原因

　　1、家用空调销量443万台，同比下降6%；商用空调销量14万台，同比增长8%；2、家用和商用空调平均售价分别下降3.8%和0.6%，主要是平均生产成本下降所致；3、家用空调销售额75亿元，同比下降9%，家用空调销售额占公司总销售额的85%。占公司销售比重85%以上的家用空调销量及均价下降，是造成公司收入下滑的主要原因。

　　海外市场拓展策略成功，外销保持稳定增长态势

　　欧美等成熟的空调市场，一直是被日韩以及国内一线品牌所牢牢占据，竞争十分激烈，志高作为后来者要进入这部分市场要付出更大代价，所以志高的海外销售更多在开拓新兴市场上下工夫。2012年，志高内销48亿元，同比下降13%；外销40亿元，同比增长5.5%。志高品牌海外销售额同比增加3.4%，海外销售额增加主要由亚洲及非洲销售分别增加17%和148%所致。志高的海外拓展策略对于国内其他二线家电品牌具有一定的借鉴意义。

　　产品差异化竞争，将是未来传统家电行业的重要看点

　　家电市场的红海厮杀决定了产品差异化的重要性。针对不同消费者开发不同产品可行性不大，但是志高云空调实现了通过云制定功能为不同消费者进行个性化制定，设置最舒适的运行情景模式，如精确的个性化睡眠温度、风速、摆风

　　等，从而使云空调成为带有自己性格和最懂自己的家电产品。运用云技术、实现人、机、数据中心三者互动，空调不再只是一台只有几个既定的程序机器，消费者可以在云端资源支持下，根据个人偏好和心理诉求，各取所需，实现无限增值，这样的产品带有强烈的时代符号，在市场上具有核心竞争力。

　　技术将是未来行业发展的源动力，看好格力在技术、渠道上的竞争优势从志高云空调的诞生我们不难看出，变革和技术创新今后将是传统家电行业持续长期发展的动力源泉。对于技术优势明显的企业，在未来的行业竞争中必将谋得一席之地。回顾A股白电板块上市公司，我们认为格力的技术优势最为明显。未来我们继续看好格力在技术方面的优势，同时对上下游的掌控力将助公司实现持续较好的盈利能力。综上所述，我们重申推荐格力电器，继续看好公司未来长期发展前景，维持"强烈推荐"评级。

　　风险提示

　　行业景气度低于预期；原材料价格上涨。