从康美到广汇 “黑天鹅”为何飞不动

　　在立体投资渠道逐渐丰富后，利用事件性因素做空成为很多投资者新的关注方向。但现实结果却是，“黑天鹅”在对大盘能够产生显著影响的时候，却对个股经常无能为力，“撼大盘易，撼个股难”也令一众“空军”耿耿于怀。分析人士认为，这其中的原因可能在于，期指的存在令做空大盘的渠道顺畅，而融券则在规模等方面受到诸多限制，做空个股知易行难。

　　“黑天鹅”难撼个股

　　随着双向交易的实现，做多不再是A股投资者唯一的盈利来源。实际上，从海外股市经验看，在正确时点做空个股往往能够迅速带来惊人利润，“黑天鹅”也往往成为空方投资者围猎个股的重要契机。但是，利用黑天鹅事件做空沪深股市相关个股的成功率却非常低。

　　从近半年的市场看，康美药业(600518)和广汇能源(600256)两只个股遇到了显著的黑天鹅事件困扰，且相关事件均因涉及到财务问题而引起广泛关注。理论上，这一类型的黑天鹅对个股股价的杀伤力是最大的。

　　去年12月15日，中能兴业发表了《康美谎言》一文，质疑康美药业造假，虚增了18.47亿元的资产，接近历史利润总和。今年3月1日，网络上又出现某媒体发表的《康美谎言第二季：916亩土地是荒山》的文章。文章称康美药业一块面积916亩、被标识为康美药业的项目用地实为乌头坎山，该山绝大部分高上百米，建有铁路隧道，不可能是项目用地，并因此再度质疑公司基本面。

　　今年1月18日，一篇题为《广汇集团债券发行说明书荒诞不堪》的帖子在网络上被大量转发。该文章指出，在公司1月8日发行的一份短融募集说明书中，公司实际控制人的个人收藏字画，被过度高估后计入注册资本和资本公积。该文章也引发了关于公司资金链紧张的持续讨论。

　　但是，上述两家公司在遭遇黑天鹅事件后，其股价在二级市场却基本未受到影响。对于康美药业来说，公司在去年12月17日开市后虽然收报跌停，但下跌仅持续了4个交易日，此后公司股价大幅上涨，并在2月21日一举创出阶段新高。而当今年3月1日媒体再度质疑公司时，康美药业股价甚至连短期调整都没有出现，3月27日即再度创出18.75元阶段新高。类似的情形也发生在广汇能源中，在1月18日不利传闻大量出现后，广汇能源仅小幅下跌了6.72%，此后则一举创出22.03元的历史新高。显然，即便是财务性质的黑天鹅事件，对上述两只个股的影响也非常有限。

　　两原因抑制做空效果

　　然而，另一个值得关注的现象是，尽管黑天鹅事件对个股影响有限，但却对大盘冲击明显。从沪综指本轮2444.80点开始调整看，房地产调控“新国五条”、整顿影子银行、禽流感，黑天鹅事件每每都能在关键时刻给予大盘“痛击”。从中可以看到，利用事件性因素做空大盘的效果，要远远好于个股。分析人士认为，做空个股知易行难的原因可能有二：

　　其一，个股做空方式受到制约。目前而言，做空个股的方式主要有两个，或者是融券，或者是转融券。转融券流程比较复杂，涉及个股有限，且不具备实效优势，因此更多普通投资者在做空个股时选择融券。但是，融券显然并不是做空投资者最为有力的武器。

　　在欧美股市，做空个股之所以成效显著，主要在于其做空方式为“裸卖空”，即投资者并没有借入实际存在的股票，而是直接在市场中卖出根本不存在的股票。相对而言，沪深300期指做空就属于较为典型裸卖空的范畴。由于不存在数量上的制约，我们经常能够看到关键点位沪深300期指多空双方势均力敌的对决，而这可能也是在A股市场利用黑天鹅事件做空大盘效果更显著的主要原因之一。由此看，卖空方式的不同导致当前沪深股市做空个股和大盘会收到完全不同的效果。

　　其二，融资融券多空力量不匹配。融资融券市场是多空双方针对个股博弈的主战场，但从融资与融券的规模看，二者显然并未处在同一个等量级上。以最新的4月15日数据为例，当日沪深股市融资余额为1663.05亿元，而融券余额仅有34.45亿元。不难发现，虽然融资融券是一个整体存在，但融资规模要明显大于融券规模。在个股中，这一现象同样明显。比如，广汇能源4月15日的融资余额为43.98亿元，而融券余额仅有0.53亿元；康美药业4月15日融资余额为8.62亿元，而融券余额仅为0.27亿元。

　　造成上述个股融资、融券规模差异悬殊的主要原因在于，券商出于自身盈利等角度考虑，天然倾向于开展更多的融资业务，而对融券供给则会非常谨慎。从结果上看，既然融券规模仅相当于融资规模的零头，那么除非多方自己放弃，否则空方对任何一只股票的主动进攻都只能类似于蚍蜉撼树。