动网先锋嫁入掌趣科技暗藏玄机

　　昨日，新快报《赚钱》报道了《掌趣科技拟8.1亿元收购动网先锋交易资产评估增值率高达15倍》一文，引起了市场对此次掌趣科技(300315)高溢价收购动网先锋的广泛关注。事实上，此次交易不仅是掌趣科技利用超募资金进行的一次高成本并购，其背后实际为动网先锋谋划上市未果，管理层、创投“另类”套现退出。根据计算，该公司原始股东获利规模合计7.85亿元，最高者净赚84倍。此外，在动网先锋成立以来的14次股权变更中，多次出现“同股不同价”的情况，当中或涉嫌利益输送。

　　卖价估值超预期远高于腾讯“亲生子”

　　根据重组方案，动网先锋100%股权作价8.1亿元，对应该公司2012年末的净资产5115.68万元，交易价的增值率高达惊人的15倍。

　　“动网先锋在国内网游行业也算是老牌企业了，最大卖点是傍上了腾讯这棵大树。”艾媒咨询CEO张毅向新快报记者表示，研发能力、财务状况上动网先锋在行业并非顶尖，但其与腾讯开放平台的合作，依托后者数以亿计的用户基数，无疑能为市场带来更大的想象空间，尤其是在今明两年，腾讯将会以开发平台为发展重点。

　　但是，是否挂上了“腾讯概念”，就有资格享受如此惊人的溢价？新快报记者注意到另一单A股网游行业的“天价”并购事件可作比较。去年10月，博瑞传播披露公告，拟以近15亿元收购漫游谷。根据彼时的方案，漫游谷2.03亿元的净资产评估价值为15.17亿元，增值率高达6.47倍。即便如此溢价水平，已引起了市场的争议。而应特别强调的是，漫游谷已处于国内网页游戏的龙头地位，其实际控制人直接为马化腾，也曾为腾讯旗下最赚钱的游戏公司。

　　傍着腾讯的卖价估值凭什么还高于腾讯的“亲生子”？“这块确实有争议，个人也觉得价格有点高”，尽管看好动网先锋基于腾讯开放平台的受益，但张毅亦坦言此次交易价格超出预期。

　　业绩波动巨大增速将逐年递减

　　另一方面需要引起思考的是，如果前景果真如此乐观，动网先锋股东宋海波等为何愿意将其公司拱手出让，如同腾讯为何愿意出售漫游谷？要知道，动网先锋、漫游谷均曾谋划独立上市。

　　“网游行业在发展中需要考虑两个问题，一个是建立品牌，另一个是产品周期。通常，一款游戏的生命周期也就1-2年。”张毅表示，网游产品生命周期过后能否有(新游戏的)接替，决定了企业的业绩。

　　事实上，这也是行业的风险所在——由于产品生命周期较短、玩家接受度存在极大的不确定性，网游类企业的业绩存在巨大波动的风险。以动网先锋的业绩为例。据其资产评估报告，该公司2010年-2012年的净利润分别为3773万元、1197万元、5841万元(母公司口径)，近两年同比增幅为-64.51%、388%。显然，2012年可谓是公司业绩的“峰顶”。而以动网先锋董事长、总经理宋海波等所承诺的未来三年净利润分别不低于7485万元、9343万元及11237万元计算，三年净利润同比增幅分别为31.13%、24.82%、20.27%，呈逐年递减态势。毫无疑问，宋海波等人也清楚地明白，2012年动网先锋的爆发性增长，已难再重现。而以此增长势头计算出来的15倍增值率、逾8亿元的估价，恐怕是其“急流勇退”的真实原因。

　　“从行业来看，动网先锋未来两年的发展势头应该还是可以的，但两年后怎样谁也说不清，行业的环境、竞争变化很大。”在评价动网先锋的业绩时，张毅依然表露出了担忧的一面。

　　只不过，倘若未来动网先锋业绩骤变，已掏出其总资产逾九成规模进行收购的掌趣科技，应如何面对其本已高企的估值水平——昨日，自去年12月3日停牌的掌趣科技复牌封出涨停，25.15元的股价对应动态市盈率达60.1倍，几乎高出行业均值的一倍。

　　原始股东获利7.85亿元最高赚84倍

　　值得注意的是，若此次高估值交易得以成行，宋海波等动网先锋的股东们则将迎来巨额财富增值。

　　据公告显示，动网先锋自成立来共进行过14次股权变更，交易前的最新注册资本为1388.89万元，以8.1亿元的交易价格计算，公司每1元注册资本金的对价平均达58.33元。而新快报记者的统计显示，动网先锋10名股东宋海波(持25%股权)、广州联动(持21.6%股权)、广州肯瑞(持18.%股权)、王贵青(持14.4%股权)、李锐(持10%股权)、李智超(持4.05%股权)、张洁(持3%股权)、澄迈锐杰(持1.95%股权)、陈嘉庆(持1%股权)及韩常春(持1%股权)，在动网先锋上的总投入仅为2495.53万元。换句话说，若交易完成，10名股东的账面收益总额将达7.85亿元，净赚32倍(仅以其定增价格计算，下同)。

　　由于此次交易中，10名股东的投入不同且后期业绩承诺责任不同而所获对价不同(笔者注：由于篇幅有限，宋海波等人的业绩补偿上所存在的蹊跷，本期暂不展开)，各方的获利水平也各有差异。其中，持股最多的宋海波获利规模也最高，净赚2.89亿元，收益率为47.74倍；广州联动、李锐的获利净额皆超过了1.1亿元，但收益率仅在38.12%、18.98%；而投入规模最大的广州肯瑞，尽管也净赚9133万元，但收益率仅14.10%；收益率最高的无疑是张洁、澄迈锐杰、陈嘉庆、韩常春4名股东，皆达84倍。相比IPO上市，显然这单买卖甚至更为赚钱。

　　应高度重视的是，张洁、澄迈锐杰、陈嘉庆是在去年11月、12月方入场的，在这单交易中最是“见效快、回报高”的。而出现这状况的玄机，与动网先锋多次出现“同股不同价”有直接关系。

　　据披露，动网先锋14次股权变更中，仅三度出现协商定价，其余皆为按注册资本平价交易。当中最明显的是去年11月21日，张洁、陈嘉庆皆以平价新进入场，但同时交易的蔡文胜25万元转让与李锐，作价500万元，即每1元注册资本的对价达20元；更早前，广州肯瑞在入场时，则首度出现区别定价，以647.62万元的代价获得250万元的出资，对价达2.591元。而同为创投公司的广州联动，却能以平价受让300万元出资。业内人士指出，动网先锋定价有失公允之举，不排除有利益输送。