创业板三高发行浪费金融资源 应反思制度

　　创业板三高发行 短期内获得高利润催生创富板

　　金融业只有与实体经济结合在一起，相互促进，共同发展，才能取得双赢。否则，即使短期内获得了高利润，最终也会失去发展的根基和动力

　　国务院总理温家宝日前在江苏调研时强调，支持实体经济，银行要拿出更具体措施。金融家应当是企业家，不能把企业当成唐僧肉，而应是伙伴关系。总的来看，商业银行还远远不能满足小微企业发展需要。商业银行的改革应该把主动为小微企业服务作为重点。

　　中央经济工作会议提出，明年和今后一个时期，要牢牢把握发展实体经济这一坚实基础。这一点，对于当前的金融业而言，尤其需要引起高度重视。金融业的发展只有与实体经济结合在一起，当好实体经济的"血库"，相互促进，共同发展，使虚拟经济发展建立在实体经济基础上，才能取得双赢。否则，即使短期内获得了高利润，最终也会失去发展的根基和动力。

　　一家商业银行的高管近日公开表示，整个银行业这些年经营业绩数字非常靓丽，尤其像今年，企业的资金需求、经营压力很大，但银行业却是"一枝独秀"，利润很高，不良率很低。企业利润那么低，银行利润那么高，有时候自己都不好意思公布。

　　这位银行高管的"不好意思"，从数字上可以得到很好的解释。已上市银行的报表显示，今年前三季度，银行的净利润同比增幅少则20%，高的达60%，远远超过同期GDP的增长速度。相比而言，其他企业的表现就少了许多"光彩"。即使是经营环境相对较好的中央企业，今年前11月净利润同比增长也仅为 3.6%。相比而言，很多中小企业处境更为艰难，面临着成本上升、资金紧张、市场需求不足等重重压力。

　　金融业要形成与实体经济的良性互动，首先在金融产品的设计上应紧贴实体经济的需求。2008年国际金融危机的发生，很大程度上是由于一些国家的金融从业者忽视了金融和实体经济的关系，过于拔高金融业的地位，有些人甚至为了牟利，开发出金融业内部自我循环的金融产品，完全脱离了实体经济。金融业的畸形发展，改变了实体经济与金融的合理格局，使风险不断积累，最终带来整个经济体系的重创。

　　从我国的情况看，这些年金融企业服务实体经济的意识有所提高，但很多企业的资金需求依然缺乏合适的金融产品来满足，如中小企业发展长期面临资金紧张，一些轻资产的新兴行业也缺乏有效的融资渠道。开发出更多服务于实体经济的产品，避免"花里胡哨"、让人看不懂的产品，应当是未来金融业发展的一个基本原则。

　　金融业要形成与实体经济的良性互动，还应进一步推进金融体系的市场化改革。按理说，在经济发展速度放慢、实体经济普遍困难的背景下，银行利润的增长也应有所放缓。但从今年的情况看，这一规律似乎并不适用于我国的银行。有人认为，在利率没有完全市场化的情况下，银行凭借其优势市场地位以及资金紧缺的现实状况，可以在很大程度上主导资金供给，稳吃息差，这是其获得巨大利润的"秘诀"。

　　再以创业板为例，创立两年多来，创业板为新兴产业企业提供了一条重要的直接融资渠道，但由于市场机制存在的问题，"三高" 发行成为普遍现象。宝贵的金融资源原本可以服务更多的企业，如今却成为少数企业的暴富机会，创业板成了"创富板"。这些问题的存在，影响了金融业服务实体经济的效果，其背后的制度性原因，值得深思。

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　　IPO市场化改革试错当改

　　 2011年成为A股市场投资者心中真正的痛：一边是大盘指数跌回10年前；一边是IPO依然风光无限，在市场化的名义下新股定价依然高高在上，IPO市场化是新股发行制度的一种改革，是一场试验。经过两年多的试验，改革的初衷并没有达到，实践证明试错了，因此必须再改革。

　　二级市场是海水IPO是火焰

　　A股市场的IPO一直与改革相伴前行，这是因为新股发行始终问题不断。早期新股发行炙手可热，群体抢购新股引发严重社会问题，后来只能通过认购证摇号来保证公平性。随着新股发行常态化，一、二级市场的巨大差价又制造了新股不败的神话，新股投机成为A股市场的心腹大患。新股发行的市场化改革正是在这样的大背景下开始的，改革的逻辑是：与其让投机者赚取一、二级市场之间的巨大差价，不如把这个差价资金交给上市公司去经营。因此，让新股定价参照新股在二级市场上市后的定位，消除一、二级市场之间的差价，一劳永逸地终结新股投机。但实践的结果与理想的设定差距很大，新股在二级市场的定位因为发行价的高涨而水涨船高。

　　当新股定价高到二级市场无法承受的时候，大面积的破发现象便出现了。开始时管理层认为市场机制至此开始发挥作用了，市场之手开始自动纠正新股的高定价了。然而这个过程只维持了很短的时间，市场稍有回暖，新股定价很快又故态复萌高高在上了。新股始终不愁卖不出去，因此新股的定价也就始终高高在上。最终的结果就是现在大家所看到的，二级市场是海水，IPO是火焰，二级市场投资者的财富被合法分配给了新上市公司及其股东和高管。

　　那么新上市公司"被分配"到一、二级市场的巨大差价资金以后，是不是促进了实体经济的发展呢？事实证明这些超募资金反而成了新上市公司的负担，大多都将这笔巨资存银行吃利息，造成资源配置的极大浪费。更有新上市公司因为钱来得太容易，对外投资冒进，结果投资失败造成巨大资金损失，反而造成了宝贵资源的浪费。

　　最严重的问题是，IPO市场化改革的试错严重戕害了二级市场投资者，大盘指数之所以会跌回10年前，是因为受新股高定价的拖累。就大多数老股而言，股价并没有跌回10年前，大多数老股的涨幅还是相当大的。问题出在大量新股破发上，有的新股市价已经较发行价跌去50%以上，导致大盘指数跌跌不休。毫无疑问，IPO制度必须纠错，进行新的改革。

　　两手并举限制新股高价发行

　　在目前情况下，暂停IPO显然是下下策，因为这将错过IPO纠错的最佳时机。如果现在暂停新股发行或者放慢新股发行节奏，必然导致二级市场对新股的报复性投机潮，进一步推高新股发行价。现在A股二级市场已经形成买方市场，一级市场虽然仍维持卖方市场，但已是外强中干，这个时候对IPO制度进行再改革，阻力会相对较小。解决的办法就是限制新股高价发行。

　　限制新股高价发行可以通过行政和市场两手并举来实现。所谓行政手段，就是仍然必须对新股的发行市盈率作出上限规定，过去的20倍市盈率指标是适当的；所谓市场手段，就是改革新股询价制度，现在的询价制度是至少20家询价机构参与新股询价，只要网下配售部分获得足额认购，那么发行人可以尽量提高新股定价，那些低报价的询价机构就成了陪衬。这样的询价办法必须进行改革。

　　如果采取去掉一个最高报价和去掉一个最低报价的办法，将所有询价机构的报价根据其申购数量进行加权平均，就能自动得出最终的发行价。这样询价机构的低报价也是有效的，可以避免发行人根据主观意愿给新股定高价。这样的询价办法不会造成新股定价过低或过高的情况出现，因为最低报价的询价机构将直接出局，其他报价过低的询价机构有可能因为报价低于实际发行价而买不到新股，这会促使其谨慎报价；同时最高报价的询价机构也将直接出局，在设有发行市盈率上限的情况下，上限价很容易成为最高价，这也能促使询价机构避免以上限报价。这是目前情况下IPO改革纠错可以马上采取的有效措施。(证券市场红周刊)