一年期央票发行利率再升 陶冬：加息仍难避免(2)

　　下半年，决策层可能从“三农”及中小企业开始，对个别领域定向“放水”，但适度从紧的货币政策取向，暂时不会出现根本性地改变。

　　随着6月份中国新增贷款6339亿元，超过上月的5516亿元，也好过预期的5500亿元，加上市场对通货膨胀见顶的预期，中国的货币政策由紧转松的呼声越来越高。

　　必须看到，尽管信贷数字有所反弹，整体贷款数量仍处于低位。中国人民银行为2011年设定的全年信贷额度为70000~75000亿元，以四个季度分别占总贷款额度30%、30%、20%、20%计算，今年五六月份的贷款已经落后于全年的计划进程，换言之，实际贷款数额甚至低过政府所允许的范围。

　　造成这种情况的主要原因是，激进地上调存款准备率，将银行的大量流动性锁进央行准备金账户，面对贷款需求，银行有心无力。更重要的是，银根紧缩迫使银行收缩战线，边缘客户首先遭殃，触发沿海地区中小企业“钱荒”，加速了经济的下滑趋势。银根过紧，显然已经开始影响经济表现。

　　但是货币政策未必会很快放松。首先，通胀见顶后未必有大的回落。以目前的粮食收成、猪肉供应、工资调升、租金上涨看，CPI(消费者物价指数)是否见顶也是未知数。假定下半年CPI年增率为5%，一年期储蓄存款利率目前为3.5%，则实际利率为-1.5%，加息估计仍难避免。在上世纪90年代，中国的实际利率平均为0.7%；在过去的十年中，实际利率为0.5%。长期的负利率，势必造成资产泡沫和产业空洞化。

　　其次，房市形势并不明朗。北京花了九牛二虎之力，才抑制住大城市房价的投机炒作，中小城市房价仍升多降少。此时宣布货币政策转向，肯定给房市投机打上强心针，相信此非北京所愿意见到的。

　　然而增长风险已经上升，中小企业的资金链状况已经接近“红色警戒”，相信信贷结构的微调，很可能会发生，“定向宽松”应该是下半年货币政策的一个看点。从“三农”及中小企业开始，决策层开始对个别领域定向“放水”，为总体经济中最弱的环节减压。同时重开地方政府的集资渠道，为陷入进退两难的地方基建项目筹款，为部分面临财政困境的地方政府输血。如果经济进一步恶化，“宽松”点还可以增加。

　　不过整体的货币环境正常化，还会继续下去。目前的利率水平，尚大幅低于雷曼兄弟危机前的正常水平，炒作盛行、热钱横流的局面仍未改观。这就决定了适度从紧的货币政策取向，暂时不会出现根本性的改变。在存款准备金率接近商业银行可承受的上限之时，也许利率工具有更大的用武之地。

　　以此观之，中国经济已经进入了一个可能维持数年的偏低增长期。弱增长期的背后，是信贷弱周期、房市弱周期、出口弱周期、中小企业弱周期。中国在此弱周期中，将面临两大结构性转变：出口拉动型增长模式必须改变，信贷催生式增长模式必须改变。

　　对于经济增长减速，其实决策者不是没有心理准备。经济转型中，在不影响社会安定、金融稳定的前提下，牺牲一点增速，也无可厚非。不过笔者看来，整个社会对转型的艰巨性认识不足，对经济进入弱周期所产生的后果估计不足，对可能需要的反周期措施准备不足。

　　不要预言通胀何时见顶、增长何时见底、货币政策如何转向、房价有无反弹，中国经济正在进入一个中期的弱周期。通胀见顶后未必回落，增长见底后也难反弹，货币政策的决策难度越来越大，银行信贷“去”中介，民间实业投资持续萎靡。

　　宏远证券：预计央行将本月末提高利率 重演7月份加息的形式

　　中国央行在例行公开市场操作中意外提高1年期票据收益率，这是6月末以来的首次，交易员称，这使市场对政府可能很快再度加息抑制通货膨胀的预期升温，尽管近期全球金融市场动荡。此前公布的数据显示，中国7月份消费者价格指数(CPI)上升6.5%，高于6月份的6.4%，创下三年来最快升速。

　　宏远证券债券分析师Adam Chen预计中国央行将本月末提高利率，重演7月份加息的的形式，当时央行在收紧货币政策前，连续两周允许1年期票据收益率上升。