股指反弹可期

　　经历前周的反复震荡，本周沪深300指数与股指期货再次破位下行，周一股指期货 IF1401合约大跌61点，跌幅达到2.61%，创2013年6月第一次“钱荒”以来最大单日跌幅，沪深300指数下跌也超过2%。随后指数与股指期货以2220为支撑，连续3天尝试反弹均告失败，周五指数一举跌破了前期支撑位，考验2200整数关口。

　　市场普遍把下跌归结为本周IPO开闸所造成的投资者恐慌抛售，对此，笔者并不完全赞同。IPO开闸固然有影响，但是年底开始的因资金紧张而引发的“事实”利率市场化，以及市场对于无风险利率的重新估值以及经济增长重新乏力可能是本轮股市调整更大的诱因。而投资者在恐慌的同时，也不应忽视近期频出的改革政策，笔者相信这将推动股市走出熊市。

　　IPO开闸影响效应递减

　　首先，从IPO规模看，目前拿到IPO批文的27家公司中，除超级大盘股陕煤股份外，其他26家募集资金总额仅85亿元，平均3亿元一家，远低于2012年9.8亿的水平。

　　此外，IPO开闸的传闻由来已久，从最初的计划到本周实施也经历了差不多1个月的时间，此间证监会通过多次召开新闻发布会予以公布，这种举动类似于美联储的前瞻指引，逐步舒缓市场预期，相信该信息市场应该充分消化。

　　况且证监会在出台新一轮IPO政策的同时，先后公布了《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》、《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》、《优先股试点管理办法(征求意见稿)》、《首次公开发行股票网上按市值申购实施办法》等一系列支持政策，银监会也相应地公布了《保险资金投资创业板上市公司股票等有关问题的通知》，多部门多政策密集出台，一方面顺应了金融改革的进程，另一方面也可以认为是监管部门对于IPO政策的对冲。

　　利率上升导致市场重新估值

　　2013年底钱荒卷土重来，直接导致货币市场资金偏紧，银行间、交易所市场的拆借利率飙升，使得真实利率水平(无风险利率)上升。而央行 107号文关于影子银行的监管文件约束了银行同业业务，虽然降低了银行端的风险，但是也令地方债务、房地产行业债务问题风险徒增。虽然目前银行间、交易所市场的利率逐步回落，但是这种风险担忧依旧在信用债市场弥漫，本周五深圳信用债指数创出124.24点的历史新低。

　　作为股票市场最大机构投资者的保险资金面对利率变化最为敏感，因此利率的改变直接影响其资产配置。由于目前保险资金无法进入国债期货市场对其资产进行套期保值 ，因此出于风险厌恶的考虑，保险资金很可能减少股票头寸而增加现金类头寸。

　　但是实际利率上涨的趋势不可能一直持续，利率市场化改革的目的将会使名义利率与实际利率趋近。从目前实际情况看，新发行城投债的利率大约稳定在7%~8%左右，如果信用债指数未来没有大的振幅，那么这轮下跌行情可能即将终结。

　　股指空头逢低减仓

　　从股指期货的持仓看，本周伴随着股指下挫，空头见好就收，主动减仓。周一，主力空头持仓前20的仓位大幅减仓5781手，从80161于减至74380手。周二又减仓3666手，至70714手。即使在周五破位下挫的情况下，主力空头前20的持仓还是下降至67959手，和上周五相比降幅超过15%。

　　还需要强调的一点是，IF1401合约在下周将进入交割周，仔细观察股指期货连续合约可以发现，大级别的反转经常发生在交割日附近，在目前极度悲观的情况下恰逢主力合约进入交割周，出现反转的可能反而更大。这其实也是符合波动率均值回归的基本理念，从短期波动率(20天)看，近期的波动率数据远高于之前的水平，因此未来波动率水平可能逐渐回归。

　　最后，笔者需要强调的是，自党的十八届三中全会以来，改革政策频出，相信中国经济将从传统的投资等不可持续高杠杆增长转向全新的改革式增长。金融市场化以及个人和社会自由化投资毋庸置疑将改进现有的资源配置效率，完成向消费主导式经济增长的转变，广大投资者不应该无视这一明显变化。

　　操作上，建议投资者不要再主动追空，而是密切关注债券指数数据，寻找机会开始积极布局中长线多单。