金学伟：风格转换可以期待

　　从2009年以来，沪深股市基本上是小盘股一统天下，大盘蓝筹股只能起到走马灯与跑龙套的作用，这和2007年的股市大异其趣。在2007年5月4335点回调后，直到2007年10月6124点，各类小盘股基本上是原地踏步，独领市场风骚的是大盘蓝筹股。当时有一位首席策略分析师曾经这样说：今后的股市，如果不懂得按市值从大到小选股，就做不好股票。

　　其实，2007年的大象起舞，以及2002年至2003年的五朵金花唱主角，其背后都有一些宏观因素，也有一些市场因素。

　　从宏观因素说，2002年至2007年是我国经济的一段高增长阶段，宏观经济的高度繁荣给各种“GDP公司”的业绩以及股价表现起了重大的推动作用。

　　从市场因素说，2002年和2003年正是市场从高位回调，股票的平均估值水平尚处于前10多年的中位数水平。与此相比，大盘蓝筹股的良好业绩加较为合理的估值便有了较大的吸引力。2007年4335点之后的情况基本类似：小盘股的估值均已炒到历史最高位，大盘蓝筹股的平均估值水平则与市场平均水平有了一两倍差距。

　　在市场中，还有一个不能忽视的因素，那就是机构投资者队伍的急剧膨胀。大量的资金涌入证券投资基金，为尽可能让这些资金发挥效益，提高其运作效率，选择大市值股票是最明智的举动。

　　而这几年，上述因素全部消失，大象成了真正的大象——有一种分类法，把企业分为兔、金狗、金牛、大象。兔子是指创业不久的新兴公司，有一个好的、有远大前景的产品，增长速度很高，却没有盈利。金狗是指已经有了盈利，而且销售和盈利增长速度很快的公司。金牛是指规模已经很大，增长空间已不大，但盈利状况很好，正处在现金流非常充沛阶段的公司。而大象则指公司规模和销售规模都很大，但基本上没了盈利，处于微利和亏损之间的公司。随着宏观经济形势的变化，许多大盘蓝筹股已经从昔日的金牛变成了真正的大象，这是近5年市场风格全面转向小型成长股的根本原因。当然，还有一个因素则是市场资金的严重缺乏。

　　虽然市场的风格转换运动是由各种具体因素引起的，但冥冥之中，似乎也有一定的规律可循。从历史比较来看，无论是中国股市还是美国股市，大体上都有这样一种规律：每隔三五年会有一次风格转换。这种转换并非针对大盘股和小盘股来说的，而是主要针对成长股与价值股来说的。由于股市中可列入成长股范畴的大部分是小型企业，而大型公司则因成长性弱，估值低，常常可被列入价值股范畴，所以，成长与价值之间的风格转换，有时往往会以大盘股与小盘股的转换为表象。

　　沪深股市虽然只有20多年历史，但这种三五年一次的风格转换也相当明显：1996年是炒蓝筹股，四川长虹(行情,问诊)、深发展气势如虹，1999年是炒科技股，2002年是炒“五朵金花”，2009年后又炒新兴产业股。

　　由于这轮成长股炒作浪潮已延续5年，因此，接下来市场有个最大悬念是风格是否会从成长转到价值上来？

　　这个转变可以期待，但不能抱太大期望。事实上，从今年8月开始，我们就基本上全线退出了创业板股票。我当时的观点有三：一是成长概念的炒作已有5年，我们要为风格转换提前做准备；二是市场对银行股的判断太悲观，而对新兴产业股的预期太乐观；三是从价值发现链条说，当某一类股票的上涨处于无人喝彩状态时，就是它最好的状态，当很多人为它喝彩时，就进入了最具风险的状态。而2013年上半年，创业板就是一种无人喝彩的逆势上涨；等到7月后，打开电视频道，看到和听到的都是创业板涨得有理，这说明创业板已进入沸点，接下去很可能会变成气体蒸发。为此，我提出的口号是回归传统，即从新兴产业股中退出，转而到传统产业中寻找投资标的。

　　但之所以说不能抱太大期望，一是宏观和市场都不具备风格全面或显著转型的条件，二是传统产业范围太广，其市值总和也太大。而股票的表现受资金多寡、有无激励因素、能否形成群体效应等多重因素影响。这既会影响风格转换的程度和力度，也会增加寻找投资标的的难度。

　　在这种情况下，有一个品种值得我们考虑，那就是银行股。对银行股的投资评估，我采用的是约翰·聂夫的市盈率评估法。即以全年的平均价除以上一年的每股收益，得出一个年度平均市盈率。然后看它当年的业绩是否有明显增长，如果有，就以这个平均市盈率乘上它当年的每股收益，得出一个大致的合理价。以这种方法推算，银行股以年末价格计算，每年都会有30%左右的向上波动空间，而且这种波动往往出现在年报公布前后。