独家数据：六股目标涨幅超50% 两股超70%(7)

　　伊利股份:调整修正市场预期,推荐逻辑不变

　　伊利股份 600887

　　研究机构：国泰君安证券 分析师：胡春霞,林园远 撰写日期：2013-11-04

　　事件:2013年10月30日晚,伊利股份公布三季度业绩报告,因业绩增速不达预期,导致公司股价连续两个交易日大跌。

　　推荐逻辑不变,大跌提供买入机会,维持“增持”评级:行业竞争格局稳定、管理层持股后积极性提升,公司业绩保持快速增长的推荐逻辑未改,维持2013-2014年EPS1.50、1.69元。目前公司股价对应2014年PE仅23倍,安全边际较高,维持一年目标价60元,建议增持。

　　评论:

　　伊利股份三季度业绩低预期导致股价大幅波动,我们认为原因有三个:第一、在股价持续大幅上涨后,市场9月份开始对公司业绩预期日益乐观,导致公司业绩低于市场预期的幅度比较大;第二、3季度的奶荒在推高成本的同时也导致公司供货不足,这一点超出了我们的预期;第三、在前期大幅上涨后,伊利股份的动态估值已经不低,双杀导致股价大幅急跌。

　　但是我们认为推荐伊利股份的逻辑并未被破坏,短期大跌已经基本消化三季度业绩不达预期的负面因素,建议增持:乳品行业格局稳定、公司竞争优势明显、管理层持股后积极性提升,公司业绩保持快速增长的推荐逻辑未改,短期大跌提供买入机会。维持2013-2014年EPS预期1.50、1.69元,给予2014年36倍PE,维持一年目标价60元,建议40元以下坚定买入,布局2014年,目标空间50%,增持。

　　收入、毛利率不佳,源于奶荒和短期的成本大幅上升,公司竞争优势仍在,不必担心长期增长。

　　? 原奶供需缺口加大:今夏的高温,加上8月恒天然肉毒杆菌造成的新西兰进口奶粉限制(做原料),加大了国内原奶供需缺口,1-9月统计局公布的液态乳产量增速仅7.7%(1-6月11.6%)。

　　? 现金流正常,公司销售终端依然健康:公司三季度收入增速11%,而销售商品、提供劳务收到的现金流同比增13%,且Q3单季现金回笼率1.28,高于Q1、Q2(1.03、1.18),意味着终端销售依然健康。

　　对于奶价未来走势的判断:未来2-3年,预计原奶价格将维持小幅上扬。

　　2013年原奶价格出现了持续、大幅的上涨,10月份后原奶价继续维持上涨趋势。我们认为随着需求的稳定增长,供给如果不能表现出大幅增长,缺口还将在较长时间内存在,主要原因如下:? 第一、原奶需求仍将保持稳定增长;? 第二、高质量奶源紧缺,结构性缺口大:原奶需求大户和规模养殖企业已经认识到国内原奶结构性缺口的现象,目前正在经历从散养为主向规模化养殖过度的时期,但是由于小牛从出生到产奶需要三年时间,因此这一现象短期难改;? 第三、屠牛事件导致乳牛加速退出:2012年起牛肉价格大幅上涨,导致屠牛事件时有发生,退出加速;? 第四、短期摧化因素:1)今年三季度南方高温,产奶量下降导致的;2)8月恒天然肉毒杆菌事件后,国内限制从新西兰进口奶粉,导致主要奶源之一的进口大包粉减少,加大了国内原奶的供需缺口。

　　综上,我们认为短期催化因素对2014年的影响会下降,结构性缺口及屠牛事件会逐渐改善,并且预计3年后可以得到较大幅度的缓解,但短期却难以见到明显的成效,因此预计2014年原奶价格将仍有2-5%的小幅上涨,但涨幅会低于2013年。

　　原奶价格上涨对于伊利股份业绩影响的分析:提价和结构调整缓解原奶成本压力。

　　今年三季度伊利、光明等均表现出成本压力下的毛利率下降,但是在成本大幅上涨的情况下,公司毛利率3季度单季度毛利率也仅仅下降了3.7个百分点,主要还是因为行业竞争格局相对稳定的情况下,全行业出现的涨价以及消费结构提升的现象。短期,由于原奶价格上涨速度太快,预计4季度公司毛利率同比仍有所下降,但是预计2014年2、3季度的公司毛利率将回升。