国金证券：银行业主升浪已过 难获得超额收益

　　1倍市净率是今年银行板块估值下限

　　当前行业平均估值对应1.08x13PB，即行业继续下调的空间上限大约10%。逻辑在于：1）当前估值下银行难以进行股权再融资，业绩不存在摊薄因素；2）目前中国经济依然处于复苏过程之中，贷款质量的压力不会导致银行亏损，净资产不会收窄。所以，对于一个具备垄断性质，未来两年ROE能够保持在15%左右的行业，1x13PB是有价值的。同时我们判断2013年行业本身不存在导致估值中速继续下移的情况。

　　行业中枢在1.2-1.3倍左右；估值水平主要是盈利预期及流动性预期影响。我们回顾历史银行股估值变动，测算各估值水平下对应的市场风险回报，并选取与当前市场情景（盈利预期及流动性预期）较为一致时期的风险回报，通过ROE-COE模型测算出13年银行股的合理PB估值在1.2-1.3左右。

　　今年银行股PB估值上限难以突破1.5倍

　　1）再融资制约。如果银行股估值突破1.5倍，银行极有可能抛出再融资方案，这时候的配股价格可以在现价上打7折，具备较大吸引力。2）流动性制约。银行股盘子较大，股价上涨需要充裕的流动性配合。若今年板块PB估值上升至1.5倍，银行板块需要约日均115亿的交易资金，在目前边际上流动性最宽松的阶段逐步过去的情况下，较难达到。

　　银行股步入差别化投资时代，个股具备超越行业表现的可能

　　我们认为从2011年以来强者恒强的情况继续持续的可能性很大。过去两年国内银行以民生为代表，差异化经营所带来的财务数据差别已经体现。各银行本身经营特色导致财务表现的差别和管理层所传导的战略定位构成过去两年龙头公司估值变化的核心因素。未来这种差异将持续甚至会强化，而且对资本市场的影响将更将深刻。我们认为今年能够超越行业基准的银行是兴业和民生；彻底摆脱历史包袱的平安银行也具备这样的潜力，但短期股价已经透支这种预期。

　　投资建议

　　虽然银行板块主升浪已过，未来行业波幅可能收窄至1-1.2倍区间，行业更多体现配置价值，难获得超额收益，建议标配行业。但由于行业仍具备绝对收益空间，因而我们建议银行股低仓位的机构投资者可逢低加仓，防范大幅度偏离指数的风险。个股具备超越行业表现的可能，如11年的民生。我们判断今年能超越行业的个股是1、兴业（业绩增长压力小符合当前经营环境；无再融资压力，未来两年重点推荐）；2、民生（继续维持估值溢价，长期看好）。