场外衍生品市场开启 券商自营可实现对冲

　　“场外衍生品市场开启后，券商自营业务将有望告别‘靠天吃饭’的尴尬局面，机构投资者将在真正意义上获得贴合实际需求的风险对冲工具。”光大证券策略投资部执行董事崔笑锦表示。

　　1月16日，中国证监会正式向光大证券签发了《关于光大证券股份有限公司从事权益类证券互换业务的无异议函》，批准其以场外交易的形式开展金融衍生品交易：通过权益类资产的收益互换，向客户提供满足其风险管理、资产管理、股权管理等特定需求的结构性产品等金融工具。

　　“这标志着中国场外衍生品市场的悄然开启，部分嗅觉灵敏的外资银行、内资保险机构、信托机构最近正纷至沓来。”其产品经理吴绮然表示，“特别是在定增股市值管理和股权质押融资等领域，需求很大，我们已经和这些机构开展合作。”

　　可针对特定标的

　　中国资本市场长期以来缺乏对冲工具。

　　据了解，股指期货推出后，投资者对大盘（沪深300指数）已经拥有了对冲工具，但是如何为个股的风险进行对冲或为个股交易增加杠杆，很长时间以来是没有相应工具的。权证可以充当类似的工具，但是此交易在几度尝试后便被匆匆中止。

　　现在，权益类互换业务开始重新扮演这样的角色。

　　“我们当前的客户仅限于场外机构客户。客户可以向我们要一个看多或看空的受益，标的可以是指数、大盘蓝筹股或一篮子股票。”崔笑锦表示，“而我们可以根据产品结构，向客户收取一个固定的利率作为期权费，并于期末向客户支付期权收益。”

　　以中国平安A股为挂钩标的为例，一笔固定与浮动互换交易名义本金为5000万，合作期限三个月，固定收益利率假设为7%，浮动则为平安股价的涨跌幅度。固定收益支付方的盈利理论上可为无限，而其最大损失则至多为期权费，即7%。

　　“券商之所以能向客户提供看多或看空的工具，其核心在于券商在背后需要做风险的对冲。部分媒体曾将这类业务报道为‘券商和客户对赌’，其实这是一个非常大的误解。真正意义上来说，券商做这样的对冲业务是无风险的业务，它会把市场风险通过二级市场分散出去，也就是说和客户的方向是一致的，当标的真的向上涨，它有钱给客户。”有业内人士如此表示，“券商向客户收取的期权费，相当于券商用来对冲客户风险的费用。券商在对冲掉其所承担的风险以后，可以在对冲成本和客户付出的费用之间赚取差价。”

　　据悉，国内某大型信托公司近日正在与券商展开合作，主要目的便是通过这一权益类互换业务对冲其持有定增股的尾部风险；某国内大型保险公司也在投石问路，以对冲其头寸风险。

　　券商有望摆脱“看天吃饭”

　　2007年以来，中国股市长期处于“熊市模式”。机构投资者往往与散户一齐被套牢，部分业绩不佳的机构亦被舆论讥为“大散户”。

　　“券商方向性自营业务都很惨，这些可以在前几年各大券商的年报中窥见一斑。”上述业内人士称，“绝大部分资金都放在方向性业务上，这已经是一个不可持续发展的经营模式，券商承担了太大的市场风险。而这个业务是‘基于对冲的风险中性业务’，开展这样的业务，将使券商的利润来源分散化。当越来越多的自有资金在做无风险业务时，券商的业绩就会逐步走向稳健。”

　　记者了解到，券商希望通过互换交易来开拓场外市场的信用交易。只要客户有着明确的关于标的上涨或下跌的观点，并且客户能承担的风险是确定的，那么这种需求就可以用非线性产品来满足。

　　业内人士指出，国外大型投行高盛、摩根斯坦利等机构交易或自营业务都是风险中性业务，几乎没有方向性业务。在向成熟市场学习和转型的过程中，这种业务结构将成为未来券商发展的大方向。

　　“互换是一个包罗万象的方式，这相当于我有一个需求，你有一个供给，我们直接互换就可以了，这是一个非常有效的方式。”吴绮然表示，“在互换资质出现之前的市场，要达成这样一个目的会非常曲折，相当考验投行人的智慧。这些智慧大多不是用在直接的业务操作上，而是用在寻找实现业务的方式上面。”

　　“事实上，中国市场往往不缺乏工具，但缺乏一个监管层和市场都认可的交易方式。”崔笑锦补充道。

　　记者了解到，权益互换类业务当前作为市值管理和杠杆交易的有效交易方式，已引起众多机构兴趣。

　　如目前，几家国内保险机构正在寻求定向增发股票的风险解决方案。由于从发行日开始，定增股票一般有着1年或者1年半的锁定期，不得在二级市场流通。这将导致投资人被迫持股，错过最好抛售时间或者一些亏损股票大幅跑输市场。而这一风险现在可以采用权益类互换业务中的场外期权解决：客户向券商购买看跌期权，并支付期权费，如果到期日股票市场价低于期权执行价，券商将向客户支付执行价与市场价的差额。则该公司可规避解禁后折价收窄或跌破定增价的风险，并锁定利润。

　　此外，在杠杆交易领域，券商可以权益互换做得更灵活。假设对某个产品投入的名义本金1000万，投资方只要付出该金额的10%作为保证金，就可以上10倍杠杆，既可以拿到1000万本金上涨的收益，同时还能锁住下跌的风险。不过投资方需要向券商按固定利率所支付期权费，这一固定利率由期权定价师根据产品的具体结构而定。